券商海外征途中金和中信两种模式之辩

上世纪90年代中国证券市场诞生后，本土的券商都发展了投资银行业务，然而一开始额度制和通道制的发行制度限制使得券商难以真正培养投行业务的竞争力。反倒是自营交易赚钱更快。

B股市场出现后，一些有远见的券商开始做了一些走出去的努力，而起点就是离内地最近的香港——此时无论是在规模上还是在市场深度上，香港市场都是内地参照的榜样。最早在香港有子公司的券商是申银万国和国泰君安等。但是由于此时内地券商普遍规范程度低，加上外汇管理方面的考虑，证券公司设立香港子公司没有得到监管层的支持，因此，在这之后很长一段时间内，证券公司走出去事实上是停滞了。

2000年之后，随着中国加入世贸组织以及出口能力的释放，中国经济实现了迅猛的成长。内地企业包括大型国企和民营企业在经过一段时间积累之后，更多介入海外市场，有的已经开始在海外进行并购。同时也有越来越多的中国内地企业在香港和纽约等境外资本市场上市。这些资本运作对投资银行而言意味着巨大的生意机会，外资投行当仁不让地成为抢占这块市场的绝对主力。

但是中国本土的证券公司不可能沉默太久。除了成立以来始终伴随大型国企港股IPO的中金公司之外，中信证券、海通证券(600837)等本土券商龙头也在规范治理之后的一轮大牛市中成长起来，实力今非昔比。本土券商迎来了又一次走出去的时间窗口。

收购之痛

中信证券是国内第一个IPO的证券公司，借助首发募集的资金，中信证券不仅度过了5年熊市，还在规范治理的过程中一举收购了营业部数量远多于自己的华夏证券，以及另一家小券商，一举成为券业龙头。

然而当它试图把收购的方式用在海外的时候，却屡屡不顺。

对于中信证券而言，缺乏境外资本市场的渠道，特别是缺乏香港市场的渠道，已经造成了切肤之痛。农业银行(601288)上市期间，中金公司同时是A股和H股的承销商，但中信证券却只在A股拿到承销资格，H股只是担任财务顾问的角色。因此，获得境外渠道是当务之急。

但是合适的机会实在难得。中信证券一度曾希望入股花旗银行，奈何对方过于强势，最终没有成功。2007年金融危机爆发，这为中信证券提供了千载难逢的机遇。

2007年10月，中信证券正式宣布了与贝尔斯登的合作，相互持股、业务合作。当时全球金融危机已初露端倪，贝尔斯登的二级市场价格不断下跌，中信证券也日趋谨慎，有意控制节奏。至合作终止，中信证券并未与贝尔斯登签署任何正式协议，亦未支付任何价款，因此并未产生分毫损失。2008年3月19日，次贷危机形势恶化，摩根大通以换股方式全面收购了贝尔斯登，中信证券遂公告终止了有关合作计划。

此次险遇并未中断中信证券的国际化进程。随后，中信证券马不停蹄，寻觅下一个合作伙伴，而目标则锁定里昂证券。按照双方开始的计划，中信证券将与东方汇理银行共同成立一家合资投行，而新的公司将拥有里昂证券的亚洲业务。但是最终的结果则是，中信证券仅仅是收购了里昂和盛富证券各19.9%股权。据称是为了规避20%的监管红线。

这样的结果意味着中信证券并没有真正拥有一家境外的投行，而仅仅是进行了财务性质的投资。这条国际化道路仍然遥远。

自建网络

也许是成立之初就以伴随国企海外IPO为己任，中金公司天然选择了自建网络实现国际化的道路。当然，另一个先天的条件是，摩根士丹利作为中金公司初创期的股东之一，用自己的国际化网络和投行经验对中金公司进行了立体的培育，这给中金公司开展国际业务打下了良好的基础。

相比之下，中信证券则是“根正苗红”的本土公司，没人教它怎么做，收购就成了唯一的借鉴方法。然而有资深投行人士对《第一财经日报》记者指出，投资银行的内在文化和人力资源是重要的无形资产，收购交易之后，人员流失不可避免，企业文化也会改变，这就有可能让收购失去意义。

中金公司于1995年成立之后，很快就于1998年成立了香港子公司，这给中金后来发展香港市场的H股业务提供了良好的平台。2007年8月，中金的美国子公司成立，之后2009年和2010年，中金又相继成立了新加坡和伦敦公司。这样，中金建成了全球范围内的“纽伦新港”格局，境外上市业务贡献了中金公司投行收入的重要部分。

去年，中金公司担任了亚洲港口仓储企业普洛斯的新加坡IPO承销商，此外还承销了重组后的通用汽车。在这些交易中，中金公司为发行人带来了多家中国机构投资者，显示了这家中国本土投行的实力。

中金公司自建网络的模式虽然有其特殊的历史原因，但从效果来看的确出众，或许也能给中国其他券商提供借鉴。但无论哪一种模式，中国本土券商走出去所依仗的仍然是中国经济的发展和中国企业实力的增长。服务好中国企业的国际化需要，将是中国券商自身走向国际舞台的核心竞争力。

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